El ministro se acuerda tarde de dar señales de disciplina monetaria

Economía renunció a recibir en noviembre y diciembre Adelantos Transitorios del Banco Central, pero podrá contar con unos $800.000 millones de saldo de giro de utilidades de la entidad del año anterior

CIUDAD AUTÓNOMA DE BUENOS AIRES, 4 DIC 2020 – Por Roberto Cachanosky. Al inicio de la semana, antes que el mercado financiero comenzara a operar, el ministerio de Economía emitió un comunicado anunciando que en el último bimestre del año el Tesoro no hará uso de los Adelantos Transitorios del BCRA.

La cuenta Adelantos Transitorios del BCRA es la emisión monetaria que tiene permitido hacer el BCRA para financiar al tesoro. De acuerdo a la Carta Orgánica del Banco Central, que es una ley, el banco puede asistir al tesoro considerando los siguientes límites: 12% de la Base Monetaria, 10% de los recursos en efectivo que el gobierno nacional haya recibido en los últimos 12 meses (un límite muy difuso) y, en casos excepcionales, hasta el 10% adicional del monto citado en el párrafo anterior. Es decir, hasta el 10% de los recursos en efectivo.


Al momento de redactar esta nota, el stock de adelantos transitorios era de $ 1,4 billones al 27 de octubre. Por la base monetaria podían girarle al tesoro $ 268.800 millones y duplicando el 10% de los ingresos tributarios el BCRA podía emitir $ 1,1 billones, de manera que el BCRA ya está en el límite de lo que le permite la ley emitir por adelantos transitorios.

La otra opción que tiene el BCRA es emitir por las utilidades que inventaron al valuar las letras intransferibles que le entregó el tesoro a cambio de quitarle reservas. Eso se hizo intensamente en el anterior período k. En el último balance semanal de 2019, el directorio del BCRA cambió la forma de valuar esas letras generando una utilidad de $ 2 billones, utilidades que le podía girar al tesoro. En lo que va del año el BCRA le giro “utilidades” al tesoro por $ 1,2 billones, lo que significa que todavía le quedan $ 800.000 millones para emitir y transferirle utilidades al tesoro. En otras palabras, el déficit fiscal podría seguir financiándose con emisión monetaria pero no vía los Adelantos Transitorios, sino por transferencia de utilidades.

En lo que va del año el BCRA emitió $ 668.720 millones por Adelantos Transitorios y $ 1,2 billones por transferencias de utilidades. En total emitió, hasta el 27 de octubre, $ 1,9 billones para financiar al tesoro. Al 30 de diciembre la base monetaria era de $ 1,9 billones, lo cual significa que en lo que va del año el BCRA duplicó la base monetaria. En rigor, parte de esa emisión se transformó en LELIQs, con lo cual parte del déficit fiscal se financió con emisión y parte con deuda del BCRA que no puede pagar porque no genera utilidades genuinas para pagar el principal y los intereses. Al 31 de diciembre el stock de LELIQs y Pases sumaba $ 1,2 billones y al 27 de octubre el stock había crecido hasta $ 2,7 billones. El crecimiento de $ 1,5 billones de la deuda emitida por el BCRA muestra que el financiamiento del déficit fue, mayormente con deuda del BCRA, que es una bomba de tiempo que todos saben que es una bomba muy sensible, y en segunda medida con la emisión monetaria remanente. Dicho de otra manera, el BCRA emitió por giro de utilidades y adelantos transitorios y luego quitó de circulación buena parte de esos pesos emitidos colocando LELIQs, instrumentos que nunca debería haber emitido porque no tiene cómo pagarlos. Es por este endeudamiento del BCRA para retirar buena parte de la emisión monetaria lo que se consigue que todavía no se haya producido la estampida inflacionaria. En rigor se está acumulando la presión para la estampida inflacionaria hacia el futuro o bien un plan BONEX si la gente fuese a retirar los depósitos en pesos de los bancos.

Pero volviendo un momento sobre el tema de las utilidades giradas al tesoro, en rigor, si el BCRA tiene utilidades, para transferírselas al tesoro debería vender en el mercado parte de los activos que generó esas utilidades y girarle los fondos al tesoro. Emitir monedas por las utilidades refleja la ficción de las utilidades generadas.

El ministro Guzmán dice que van a financiar el déficit fiscal del último bimestre del año con deuda en el mercado interno. Eso significa desplazar al sector privado del mercado crediticio. Al 27 de octubre el BCRA tenía colocadas LELIQs y Pases por el equivalente al 47% del total de depósitos en pesos del sector privado. Es decir, ya el Estado se queda con casi la mitad de los depósitos en el sistema financiero del sector privado dejando escaso margen para que haya préstamos a tasas pagables para el sector privado.

El ministro Guzmán está tratando de reducir las expectativas inflacionarias diciendo que ahora no va a emitir moneda para financiar el déficit fiscal. En rigor eso no queda claro porque solo habla de adelantos transitorios pero nada dice de la emisión por transferencia de utilidades.

Pero aunque en el último bimestre no se emita moneda para financiar al tesoro, el problema que todavía le queda pendiente y puede generar una disparada del tipo de cambio y de los precios es la caída en la demanda por moneda. Aunque el BCRA no emita un solo peso más para financiar al tesoro, la emisión ya realizada y la deuda del BCRA en LELIQs son tan grandes, que esa bola de nieve es imparable. Todo parece indicar que se acordó un poco tarde de dar señales de menor desmadre monetario.

El ministro afirma en el comunicado publicado el lunes a la mañana: que la paulatina y aún incipiente recuperación de la actividad económica ha repercutido positivamente en la recaudación impositiva. Es cierto que los ingresos fiscales de octubre superaron la inflación anual, pero también es cierto que impuestos claves como el IVA DGI y el impuesto a los Créditos y Débitos Bancarios, que reflejan el nivel de actividad económica, crecieron el 26,4% el primero y el 25,8% el segundo, ubicándose entre 12 y 13 puntos porcentuales por debajo de la inflación anual. En otras palabras, todavía no se ve recuperación económica alguna, considerando estos impuestos.

Conviene insistir, el ministro se acordó tarde de poner orden monetario y ahora tienen el reloj de las LELIQs y caída en la demanda de moneda que está corriendo.

¿Fue culpa de la pandemia este desborde monetario? Considerando que antes que se produjera la pandemia el BCRA ya había dibujado utilidades por $ 2 billones para poder emitir y transferirle al tesoro con la idea de ponerle dinero en el bolsillo de la gente, todo parece indicar que echarle la culpa a la pandemia, en realidad a la cuarentena, por el desborde fiscal y monetario, la política económica de emitir para financiar un consumo artificial, ya estaba en la mente del actual gobierno. Lo que cambió fue el motivo por el cual se generó este festival de expansión monetaria, pero el espíritu de emisión ya estaba independientemente de la pandemia. La pandemia le da la excusa para justificar semejante zafarrancho monetario y fiscal, pero lo concreto es que el daño monetario ya está hecho.


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